“打八五折，穩(wěn)軍心受讓價(jià)比較高，員工算是持股補(bǔ)償員工流動(dòng)性的損失了。”前述神州數(shù)碼人士進(jìn)一步對(duì)界面新聞?dòng)浾咧赋?，?jì)劃這有點(diǎn)類似“定增”，神州數(shù)碼失據(jù)這次管理層不參與。轉(zhuǎn)型

有上市公司董秘對(duì)界面新聞?dòng)浾叻Q，風(fēng)險(xiǎn)員工持股計(jì)劃可以不設(shè)公司業(yè)績(jī)指標(biāo)，待解可能和股份來源相關(guān)，穩(wěn)軍心“八到九折的員工受讓價(jià)，算比較貴了”。持股

界面新聞了解到，計(jì)劃自2022年以來，神州數(shù)碼失據(jù)神州數(shù)碼每年均推出其員工激勵(lì)措施，轉(zhuǎn)型分別是風(fēng)險(xiǎn)2022年員工持股計(jì)劃、2023年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃及2024年員工持股計(jì)劃。

2024年員工持股計(jì)劃同樣只考核員工個(gè)人績(jī)效表現(xiàn)。2022年、2023年的激勵(lì)方案均設(shè)定了公司業(yè)績(jī)考核指標(biāo)。

2022年員工持股計(jì)劃涉及不超400人（包含17人董監(jiān)高），設(shè)定的業(yè)績(jī)考核指標(biāo)是：2022年、2023年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別不低于10億元、12億元。神州數(shù)碼實(shí)際對(duì)應(yīng)這兩年的歸母凈利潤(rùn)分別是10.04億元、11.72億元。

2023年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃則向包含15位高管在內(nèi)的425人授予股票期權(quán)數(shù)量3239.7636萬份，同時(shí)考核公司業(yè)績(jī)和個(gè)人績(jī)效情況。業(yè)績(jī)考核目標(biāo)要求：2023年、2024年，云計(jì)算及數(shù)字化轉(zhuǎn)型營(yíng)業(yè)收入和自主品牌營(yíng)業(yè)收入分別在81億至90億元、108億至120億元，凈利潤(rùn)分別是10.8億至12億元、12.42億至13.8億元。

財(cái)報(bào)顯示，公司2023年云計(jì)算及數(shù)字化轉(zhuǎn)型營(yíng)收和自主品牌營(yíng)收107.59億元，當(dāng)年凈利潤(rùn)11.72億元；2024年相關(guān)業(yè)務(wù)營(yíng)收約75.46億元，當(dāng)年凈利潤(rùn)約7.53億元。

2025年5月26日，神州數(shù)碼2023年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃第一個(gè)行權(quán)期采用自主行權(quán)已完成，涉及激勵(lì)對(duì)象380人?！暗诙趯?duì)應(yīng)的2024年業(yè)績(jī)考核目標(biāo)沒有達(dá)成，所以不會(huì)有行權(quán)了?！鄙鲜錾裰輸?shù)碼人士對(duì)界面新聞?dòng)浾叻Q，現(xiàn)在需要考核公司業(yè)績(jī)的激勵(lì)措施都已經(jīng)結(jié)束了。

“上市公司股權(quán)激勵(lì)措施和業(yè)績(jī)考核指標(biāo)掛鉤得多，所以股權(quán)激勵(lì)被認(rèn)為是重大內(nèi)幕事項(xiàng)，這個(gè)業(yè)績(jī)考核目標(biāo)對(duì)市場(chǎng)來說相當(dāng)于是公司給出的未來兩三年的業(yè)績(jī)指引?！庇猩鲜泄径貙?duì)界面新聞?dòng)浾咧赋觯瑔T工持股計(jì)劃的規(guī)定沒有股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃那么嚴(yán)格，上市公司自由度相對(duì)高一點(diǎn)。

對(duì)此，北京交通大學(xué)經(jīng)管學(xué)院會(huì)計(jì)系教師于耀對(duì)界面新聞?dòng)浾叻治龇Q，神州數(shù)碼處于關(guān)鍵的轉(zhuǎn)型階，“弱化公司業(yè)績(jī)考核，轉(zhuǎn)而聚焦個(gè)體績(jī)效，更有利于發(fā)揮員工持股計(jì)劃的激勵(lì)作用，更鼓舞團(tuán)隊(duì)士氣”。

這家營(yíng)收規(guī)模近千億的IT領(lǐng)域分銷商正處于轉(zhuǎn)型陣痛期，面臨著低毛利率困局多年未能扭轉(zhuǎn)、數(shù)云/自主品牌等高毛利新業(yè)務(wù)占比太低、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)壓力陡增等三大風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)一：微利局面難扭轉(zhuǎn)

2025年三季報(bào)顯示，神州數(shù)碼前三季度營(yíng)收首破千億大關(guān)，同比增11.79%至1023.65億元；但其歸母凈利潤(rùn)卻同比大幅下滑25.01%至6.7億元。

這已經(jīng)是該公司連續(xù)第五個(gè)季度出現(xiàn)“增收不增利”的局面。自2024年第三季度開始，神州數(shù)碼單季度歸母凈利潤(rùn)分別同比下滑7.93%、143.86%、7.51%、23.8%、36.58%。

從銷售凈利率來看，神州數(shù)碼的盈利能力衰退表現(xiàn)更為明顯。2016年以來，該公司的銷售凈利率就徘徊在1%左右，于2021年曾跌至0.2%谷底，此后在2023年回升至1.01%；但近兩年再次大幅下滑。持續(xù)低于1%的銷售凈利率，意味著公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力極弱，一旦遭遇行業(yè)波動(dòng)或資金鏈緊張，就可能陷入虧損境地。

Wind數(shù)據(jù)顯示，該公司整體毛利率從2016年的4.88%持續(xù)走低，于2021年跌至3.35%，在2024年回升至4.21%，2025年上半年再跌至3.49%。

其中，公司IT分銷業(yè)務(wù)毛利率到2018年跌破4%，至2021年已跌至2.89%，到2025年上半年跌至2.72%。公司新業(yè)務(wù)中的自主品牌毛利率從2017年的31.46%跌至2025年上半年的10.32%；數(shù)云服務(wù)業(yè)務(wù)則從2017年的33.31%一度跌至2023年的11.72%，2025年上半年回升至21.41%。

“低毛利率的傳統(tǒng)IT分銷業(yè)務(wù)體量比較大，整體毛利率改善進(jìn)展還不太好說?！鄙裰輸?shù)碼相關(guān)人士對(duì)界面新聞?dòng)浾咛寡?，“傳統(tǒng)業(yè)務(wù)還不能丟掉，只要能賺錢，我們就得積極做?！?/p>

風(fēng)險(xiǎn)二：新業(yè)務(wù)占比太低

2000年，聯(lián)想將PC制造與IT分銷服務(wù)分開運(yùn)營(yíng)，郭為帶領(lǐng)IT分銷團(tuán)隊(duì)獨(dú)立。2001年神州控股在港交所上市，于2016年將IT分銷業(yè)務(wù)注入深交所公司深信泰豐，在A股借殼上市。

神州數(shù)碼彼時(shí)號(hào)稱是“中國(guó)最大的、涉及領(lǐng)域最廣的IT領(lǐng)域分銷商”。2016年6月，公司參與購買云計(jì)算業(yè)務(wù)公司北京神州云科信息，并于2017年全面推進(jìn)云服務(wù)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，在當(dāng)年10月收購參股的云計(jì)算增值服務(wù)公司上海云角70%股權(quán)。2020年，公司加入信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)。2024年，神州數(shù)碼開始“All in AI”。

目前，神州數(shù)碼主營(yíng)IT分銷及增值服務(wù)、自有品牌、數(shù)云服務(wù)及軟件業(yè)務(wù)等三大板塊。其中，公司自有品牌產(chǎn)品包括神州鯤泰通用服務(wù)器和人工智能服務(wù)器、DCN網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品；數(shù)云業(yè)務(wù)方面，通過自研平臺(tái)“神州問學(xué)”升級(jí)為企業(yè)級(jí)Agent中臺(tái)，發(fā)布神州鯤泰問學(xué)一體機(jī)等產(chǎn)品。

三季報(bào)并未披露具體業(yè)務(wù)線情況。從2025年中報(bào)來看，神州數(shù)碼上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比14.42%至715.86億元，歸母凈利潤(rùn)則同比下滑16.29%至4.26億元。上半年，公司IT分銷及增值服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收683.9億元，占總營(yíng)收比重的95.54%，毛利率為2.7%，稅后凈利潤(rùn)4.8億元；新業(yè)務(wù)中自有品牌產(chǎn)品業(yè)務(wù)、數(shù)云服務(wù)及軟件業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收31億元、16.4億元，毛利率10.3%、21.4%，稅后凈利潤(rùn)5957萬元、3537萬元，新業(yè)務(wù)營(yíng)收合計(jì)占公司比重約6.62%。

“今年前三季度，數(shù)云業(yè)務(wù)收入較去年同期增長(zhǎng)26%、利潤(rùn)同比增長(zhǎng)40%，信創(chuàng)業(yè)務(wù)收入較去年同期增長(zhǎng)36%、利潤(rùn)同比增75%?！鄙裰輸?shù)碼相關(guān)人士對(duì)界面新聞?dòng)浾咧赋?，公司正在積極擴(kuò)展新業(yè)務(wù)規(guī)模，“但新業(yè)務(wù)的毛利超過傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，還比較難實(shí)現(xiàn)?！?/p>

于耀對(duì)界面新聞?dòng)浾咧赋?，以?dāng)前千億規(guī)模計(jì)，大致要百億量級(jí)且是真正的“高毛利和高現(xiàn)金回款”的收入，而不是把“AI硬件分銷”也算作“AI收入”，否則利潤(rùn)表很難變臉。“若大頭仍是3%毛利的分銷，集團(tuán)利潤(rùn)表難改觀。高毛利業(yè)務(wù)要≥10%營(yíng)收權(quán)重，其毛利率才會(huì)抬升?！?/p>

“今年盈利端還是比較有挑戰(zhàn)的?！鄙鲜錾裰輸?shù)碼人士對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?，受大環(huán)境影響，公司在積極推進(jìn)更高毛利率的新業(yè)務(wù)時(shí)，難免會(huì)將部分利潤(rùn)讓出去，另外投資收益、政府補(bǔ)貼等方面情況，也會(huì)影響公司利潤(rùn)情況?！稗D(zhuǎn)型本身也不是容易的事兒，公司目前還是積極往前做，整體經(jīng)營(yíng)層面和業(yè)務(wù)情況還比較健康?！?/p>

9月2日，神州數(shù)碼聯(lián)席董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官王冰峰在2025年半年度業(yè)績(jī)說明會(huì)上稱，未來的AI技術(shù)，很有可能讓企業(yè)把應(yīng)用都重新做一遍，這對(duì)我們來講也是非常大的機(jī)會(huì)?！盀榱俗プ∵@個(gè)‘把應(yīng)用都重新做一遍’的機(jī)會(huì)，犧牲當(dāng)下的利潤(rùn)是一種必然選擇?！?/p>

這個(gè)“犧牲”或許仍要一段時(shí)間?！爱?dāng)前AI應(yīng)用已來到快速成長(zhǎng)前夕，AI應(yīng)用當(dāng)前已實(shí)現(xiàn)成本大降、滲透率快速提升、收入驗(yàn)證帶動(dòng)ROI落地，符合即將進(jìn)入快速成長(zhǎng)期的行業(yè)特征。”東吳證券研究所所長(zhǎng)助理、計(jì)算機(jī)行業(yè)首席王紫敬對(duì)界面新聞?dòng)浾咭仓赋?，人工智能確實(shí)能解決一些問題，已有一些商業(yè)化場(chǎng)景；但整體來看，目前AI應(yīng)用的商業(yè)化整體仍不太順暢，人工智能到底怎么樣去賦能現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力這一塊，還需要一段時(shí)間。

風(fēng)險(xiǎn)三：流動(dòng)性壓力陡增

在毛利率持續(xù)走低的同時(shí)，神州數(shù)碼的各項(xiàng)費(fèi)用不斷攀升，進(jìn)一步侵蝕了其利潤(rùn)空間。

2025年前三季度，公司銷售費(fèi)用15.58億元，同比增長(zhǎng)6.13%；管理費(fèi)用2.9億元，同比增8.21%；研發(fā)費(fèi)用2.75億元，同比漲10%；三項(xiàng)費(fèi)用合計(jì)21.23億元，占前三季度歸母凈利潤(rùn)6.7億元的316.87%。該公司當(dāng)期歸母凈利潤(rùn)已不足以覆蓋其費(fèi)用支出。

“費(fèi)用端的研發(fā)支出占比對(duì)千億收入來說極低（約0.27%量級(jí)），不利于擺脫分銷屬性?！庇谝珜?duì)界面新聞?dòng)浾咧赋?，分銷和整機(jī)業(yè)務(wù)越做越大，會(huì)抬高應(yīng)收賬款與存貨，疊加持續(xù)增加的利息費(fèi)用與擔(dān)保額，讓神州數(shù)碼的現(xiàn)金流先吃緊。

“先采購后銷售”的IT分銷業(yè)務(wù)主打“薄利多銷”：上游需向華為、聯(lián)想等核心供應(yīng)商預(yù)付貨款采購服務(wù)器、存儲(chǔ)設(shè)備等硬件產(chǎn)品，形成大規(guī)模存貨；下游則多銷售給渠道商或企業(yè)客戶，回款周期通常為30-90天，導(dǎo)致應(yīng)收賬款居高不下。

2025年三季度末，神州數(shù)碼的存貨規(guī)模達(dá)173.47億元，較期初的126.16億元增長(zhǎng)37.5%；應(yīng)收賬款余額110.07億元，較期初的120.66億元下滑8.78%；兩項(xiàng)合計(jì)占總資產(chǎn)503.71億元的56.29%，意味著公司過半資產(chǎn)被沉淀在存貨和應(yīng)收款中。更嚴(yán)峻的是，這種低毛利模式正遭遇雙重?cái)D壓：上游供應(yīng)商不斷提高供貨價(jià)格，下游渠道競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致終端售價(jià)持續(xù)走低。

另據(jù)三季報(bào)，神州數(shù)碼報(bào)告期內(nèi)的信用減值損失同比增長(zhǎng)244.95%至1.29億元，上年同期僅3749.21萬元，增長(zhǎng)原因是“應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計(jì)提增加”。

自身造血能力的弱化，讓神州數(shù)碼經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)。今年前三季度，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出7.91億元，上年同期為凈流入21.67億元?！斑@是典型‘薄利+高周轉(zhuǎn)+高杠桿’模型，一旦回款放緩或授信收緊，公司的流動(dòng)性壓力陡增。”于耀對(duì)界面新聞?dòng)浾叻治龇Q。

而經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的惡化，意味著公司無法通過主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生足夠現(xiàn)金償債。截至2025年9月30日，神州數(shù)碼的貨幣資金有65.74億元，但同期其流動(dòng)負(fù)債合計(jì)332.71億元，包括有息負(fù)債176億元，其中短期借款127.61億元，較期初余額103.24億元增長(zhǎng)23.6%；今年前三季度其利息費(fèi)用達(dá)3.65億元，占當(dāng)期歸母凈利潤(rùn)的54.48%。

隱形負(fù)債也不容忽視。神州數(shù)碼11月13日披露，截至公告日，公司及控股子公司對(duì)外擔(dān)?？傤~661.55億元，對(duì)外擔(dān)保實(shí)際占用額278.49億元，占其最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的301.23%；其中，為資產(chǎn)負(fù)債率70%以上的控股子公司提供擔(dān)?？偨痤~613.86億元，擔(dān)保實(shí)際占用額278.24億元?！斑@是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)源（隱性負(fù)債炸彈）：一旦被擔(dān)保方出問題，代償會(huì)直接吞噬凈資產(chǎn)與現(xiàn)金流?！庇谝珜?duì)界面新聞?dòng)浾叻治龅馈?/p>

“對(duì)于處在轉(zhuǎn)型且以授信和回款為生命線的企業(yè)來說，目前的處境是較為危險(xiǎn)的?！庇谝珜?duì)界面新聞?dòng)浾咧赋觯裰輸?shù)碼需要更強(qiáng)的治理安排（獨(dú)董和審計(jì)委員會(huì)的硬約束）、公開的現(xiàn)金流優(yōu)先級(jí)和對(duì)外溝通的可信錨（授信、合作框架、風(fēng)控指標(biāo)）。

最新評(píng)論