10月20日晚，前季“鹵味三巨頭”之一煌上煌（002695.SZ）發(fā)布三季報，收賬上煌公司前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入13.79億元，款激靠收同比下降5.08%；歸母凈利潤1.01億元，增鹵同比增長28.59%。味巨其中第三季度實現(xiàn)營業(yè)收入3.94億元，頭煌同比增長0.62%；歸母凈利潤2410.79萬元，購和同比增長34.31%。補貼

二級市場方面，撐利截至10月21日收盤，前季煌上煌報收12.61元/股，收賬上煌跌2.17%?？罴た渴?/p>

經(jīng)時代周報記者梳理，增鹵煌上煌已經(jīng)連續(xù)五年前三季度的味巨營收呈現(xiàn)下降趨勢，與去年同期相比，頭煌公司今年的營收降幅雖然有所收縮，但這背后仍暗藏隱憂：門店兩年半縮減了1599家、兩大募投項目延期、靠收購和政府補貼拉高歸母凈利潤……煌上煌接下來的路要怎么走？

靠收購和政府補貼“輸血”？

財報顯示，煌上煌前三季度營收下滑，歸母凈利潤卻不降反增，利潤到底從哪里來？

這與煌上煌的非經(jīng)常性收益和今年8月對福建立興食品股份有限公司（以下簡稱“立興食品” ）的股權(quán)收購息息相關(guān)。

今年前三季度，煌上煌的非經(jīng)常性收益合計達1256.78萬元，占歸母凈利潤的12.44%，其中政府補助為收益的主要來源。

此外，今年8月，煌上煌以4.95億元收購了立興食品51%的股權(quán)，收購?fù)瓿珊?，立興食品已于2025?年?9?月并入煌上煌合并報表范圍。

具體來看，這筆收購或許是煌上煌第三季度凈利潤增長超30%的關(guān)鍵因素。

立興食品成立于2006年，根據(jù)該公司的資產(chǎn)評估報告，立興食品2023-2025年上半年，分別實現(xiàn)營收2.29億元、4.15億元、2.51億元，凈利潤分別-1702.46 萬元、4221.75 萬元、4188.30萬元，其2025年上半年的盈利能力有明顯提升，凈利潤已經(jīng)接近2024年的全年凈利潤。

根據(jù)雙方簽訂的對賭協(xié)議，立興食品承諾2025年、2026年、2027年經(jīng)審計扣非凈利潤分別不低于7500萬元、8900萬元、1億元，累計實現(xiàn)凈利潤為2.64億元，平均每年扣非凈利潤不低于8800?萬元。

收購立興食品后，煌上煌今年前三季度的應(yīng)收賬款、短期借款、預(yù)付款項、應(yīng)付賬款、少數(shù)股東權(quán)益也相應(yīng)地有所增加，其中應(yīng)收賬款激增603.71%。

兩大募投項目延期，門店擴張之困難破局

發(fā)布三季報的同日，煌上煌還宣布其在浙江、海南的兩大募投項目延期，據(jù)公告，“浙江煌上煌年產(chǎn)8000噸醬鹵食品加工建設(shè)項目”（以下稱“浙江項目”）達到預(yù)定可使用狀態(tài)日期從2025年6月30日調(diào)整至2025年12月31日；“海南煌上煌食品加工及冷鏈倉儲中心建設(shè)項目”（以下稱“海南項目”）達到預(yù)定可使用狀態(tài)日期從2025年12月31日調(diào)整至2026年12月31日。

截至9月30日，浙江項目和海南項目的投資總額分別為1.5億元、2.15億元，投資進度分別為68.36%、29.73%。

針對兩個募投項目的延期，煌上煌表示，這是公司基于募集資金投資項目實際進展情況以及公司經(jīng)營發(fā)展規(guī)劃進行的必要調(diào)整，不會對公司2025年經(jīng)營狀況造成重大不利影響。

實際上，無論是煌上煌2025年前三季度的營收下滑，還是海南募投項目的進展緩慢，其背后原因都離不開門店擴張之困。

煌上煌在公告中指出，除了市場環(huán)境發(fā)生變化這一外部因素，海南項目延期與海南市場門店拓展不達預(yù)期這一內(nèi)部原因也有關(guān)。

對于煌上煌而言，門店拓展不及預(yù)期，始終是一塊難啃的“硬骨頭”。

煌上煌是江西本土品牌，2012年在深交所上市，成為?鹵味行業(yè)首家上市企業(yè)?，被稱為"鹵味第一股"。相比之下，在2016年和2017年先后上市的周黑鴨和ST絕味（維權(quán)）資本化進程較晚，使煌上煌在資本市場有著先發(fā)優(yōu)勢。

2012年上市之初，煌上煌有線下門店1925家，彼時，鹵味行業(yè)以夫妻店和區(qū)域性品牌為主，全國連鎖品牌尚未形成，煌上煌抓住這一窗口期，通過連鎖加盟快速擴張，到2020年，煌上煌線下門店達到4627家，這一年，煌上煌提出了“千城萬店”計劃。

然而，2021年，煌上煌線下門店數(shù)量開始縮減，當年門店數(shù)減少至4281家。為沖刺“千城萬店”的計劃，煌上煌曾在2021年半年報中表示，計劃在2021-2025年保持每年平均開店1500家左右。

現(xiàn)實很快給了煌上煌一記重擊，2022-2025年上半年，煌上煌的門店數(shù)量從3925家縮減至2898家。

與此同時，其營收也從2021年開始連續(xù)4年下滑，2021-2024年，煌上煌的營收降幅分別為4.01%、16.46%、1.70%、9.44%。

紅餐大數(shù)據(jù)顯示，2024年，鹵味品類市場規(guī)模為1,573億元，同比增速為3.7%。雖然市場規(guī)模增速有所放緩，但得益于鹵味龐大的消費群體，預(yù)計2025年鹵味品類市場規(guī)模將微增至1,620億元。

在鹵味行業(yè)存量競爭的背景下，如何從單純追求門店快速擴張轉(zhuǎn)向門店精細化運營，提升單店營收應(yīng)對市場壓力，成為頭部鹵味企業(yè)的新課題。

今年5月，煌上煌回復(fù)投資者提問時透露了2025年門店拓展目標：一是拓店區(qū)域側(cè)重于老市場深耕、新市場拓展；二是隨著經(jīng)濟環(huán)境變化，高勢能店的比重將逐步加大，公司將結(jié)合市場消費趨勢與區(qū)域需求特征，科學(xué)規(guī)劃門店布局，穩(wěn)步推進門店拓展目標，實現(xiàn)品牌覆蓋與經(jīng)營效益的協(xié)同提升。

除了門店擴張受阻之外，煌上煌的主營鹵制品業(yè)務(wù)也呈現(xiàn)出下滑趨勢，煌上煌在2024年報中指出營收下滑的原因為“醬鹵肉制品加工業(yè)老店單店收入同比下降”。

2024-2025年上半年，其醬鹵肉制品分別實現(xiàn)營收12.58億元、6.17億元，分別同比減少14.26%、11.65%。

煌上煌表示，醬鹵肉制品行業(yè)正經(jīng)歷從“規(guī)模擴張”向“質(zhì)量競爭”的轉(zhuǎn)型期，供應(yīng)鏈整合能力、食品安全管理及差異化創(chuàng)新能力將成為企業(yè)突圍的核心要素。頭部品牌通過技術(shù)投入和資源整合鞏固優(yōu)勢，中小品牌則需在細分領(lǐng)域?qū)で蟛町惢黄啤?/p>

針對煌上煌前三季度營收下滑凈利潤增長及募投項目延期等相關(guān)事宜，時代周報記者10月21日致電煌上煌并發(fā)送采訪提綱，截至發(fā)稿，暫未獲得回復(fù)。