支柱一：高收益優(yōu)勢(shì)正在消失

　　歷史上，德銀大支動(dòng)美道美元作為高收益貨幣的柱松地位是其強(qiáng)勢(shì)的重要保障。德銀數(shù)據(jù)顯示，元進(jìn)美元在作為G10貨幣中排名前三的入下高收益貨幣時(shí)，從未經(jīng)歷過(guò)熊市。行通 這是德銀大支動(dòng)美道過(guò)去幾年支撐美元匯率的關(guān)鍵因素之一。

　　然而，柱松這一核心支柱正在瓦解。元進(jìn)根據(jù)市場(chǎng)定價(jià)對(duì)G10央行利率的入下預(yù)測(cè)，美元的行通收益率排名正面臨顯著下滑。報(bào)告圖表顯示，德銀大支動(dòng)美道美元利率在G10貨幣中的柱松排名，預(yù)計(jì)將從“去年”和“現(xiàn)在”的元進(jìn)最高位，逐步下滑至2026年底及2027年底的入下中游位置。 與此同時(shí)，行通英鎊、澳元、挪威克朗等貨幣的收益率排名預(yù)計(jì)將超越美元。

　　由于美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策是驅(qū)動(dòng)美元大幅波動(dòng)的最主要因素，其相對(duì)收益率優(yōu)勢(shì)的喪失，移除了支撐美元價(jià)值的一個(gè)關(guān)鍵基石。

　　支柱二：美國(guó)增長(zhǎng)“例外論”的終結(jié)

　　過(guò)去數(shù)年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)于其他主要經(jīng)濟(jì)體的卓越增長(zhǎng)表現(xiàn)，即所謂的“美國(guó)例外論”，是吸引資本流入并推高美元的另一強(qiáng)大動(dòng)力。然而，這一趨勢(shì)也正在逆轉(zhuǎn)。

　　報(bào)告指出，過(guò)去近二十年里美元走強(qiáng)往往伴隨美國(guó)相對(duì)其它G20經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)更強(qiáng)，而這種“美國(guó)例外”很多時(shí)候并非美國(guó)本身速度特別快，而是全球不斷出現(xiàn)對(duì)其他地區(qū)更具殺傷力的沖擊（如歐債危機(jī)、疫情、俄烏沖突）。因此，每當(dāng)世界出事、他國(guó)受挫，美國(guó)就顯得相對(duì)更強(qiáng)，美元隨之走高。簡(jiǎn)而言之，美元強(qiáng)勢(shì)更多來(lái)自“別人更糟”，而不是“美國(guó)太強(qiáng)”。

　　此外，從財(cái)政政策角度看，全球趨勢(shì)也在發(fā)生變化。數(shù)據(jù)顯示，在2024-2026年期間，美國(guó)的財(cái)政立場(chǎng)將趨于收緊，而歐元區(qū)和英國(guó)等地的財(cái)政政策則更具刺激性。 這種“全球財(cái)政政策更積極，而美國(guó)相對(duì)保守”的格局，將進(jìn)一步削弱美國(guó)經(jīng)濟(jì)的相對(duì)增長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)，從而對(duì)美元構(gòu)成壓力。

　　支柱三：國(guó)際收支失衡與對(duì)沖行為的轉(zhuǎn)變

　　美國(guó)的國(guó)際收支狀況是其長(zhǎng)期存在的結(jié)構(gòu)性弱點(diǎn)。報(bào)告強(qiáng)調(diào)，經(jīng)常賬戶赤字是美元持續(xù)的脆弱性來(lái)源。 歷史數(shù)據(jù)揭示了一個(gè)嚴(yán)峻的規(guī)律：一旦美國(guó)經(jīng)常賬戶赤字占GDP的比重超過(guò)4%，美元無(wú)一例外都會(huì)走弱。 報(bào)告圖表暗示，目前美國(guó)正處于這一危險(xiǎn)區(qū)域附近。

　　更值得關(guān)注的是資本流動(dòng)的結(jié)構(gòu)性變化。自2020年以來(lái)，推動(dòng)美元走勢(shì)的主導(dǎo)因素已從傳統(tǒng)的國(guó)際收支基本面，轉(zhuǎn)向了對(duì)沖行為和其他金融流動(dòng)。數(shù)據(jù)顯示，外國(guó)投資者在購(gòu)買美國(guó)資產(chǎn)時(shí)的行為模式發(fā)生了根本性轉(zhuǎn)變。

　　流入美國(guó)資產(chǎn)的外國(guó)ETF資金中，“未對(duì)沖”（unhedged）的資金流入量持續(xù)下降，而“已對(duì)沖”（hedged）的資金流入量則穩(wěn)步上升。 這意味著，盡管海外投資者仍在買入美國(guó)資產(chǎn)，但他們?cè)絹?lái)越傾向于對(duì)沖掉美元貶值的風(fēng)險(xiǎn)。這種“去美元化”的對(duì)沖行為，本身就構(gòu)成了對(duì)美元的下行壓力，反映出市場(chǎng)對(duì)美元未來(lái)走勢(shì)的悲觀預(yù)期。

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