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超過100億元人民幣的滬江獨(dú)角獸

? 滬江教育曾為2016-2018年中國在線教育賽道最受關(guān)注的獨(dú)立平臺(tái)之一，D1輪后估值一度超過100億元人民幣。教育但2019年一場(chǎng)被法院認(rèn)定為“惡意串通”的場(chǎng)失控制權(quán)轉(zhuǎn)移交易，導(dǎo)致公司直接失去港股上市窗口，敗港并觸發(fā)投資者大額回購義務(wù)?？刂?025年9月上海高院終審判決（(2024)滬民終119號(hào)）進(jìn)一步坐實(shí)公司作為共同侵權(quán)人，權(quán)轉(zhuǎn)需對(duì)上?；ソ萜飘a(chǎn)債權(quán)總額約8.14億元承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。深度尸檢 ?

? ? ?疊加賬戶凍結(jié)、滬江14條限制消費(fèi)令、教育10條失信被執(zhí)行記錄，場(chǎng)失以及持續(xù)不斷的敗港學(xué)員退費(fèi)訴訟，公司已實(shí)質(zhì)性資不抵債?？刂萍词固蕹?.14億元新增或有負(fù)債，權(quán)轉(zhuǎn)公司賬面凈資產(chǎn)也早已為負(fù)。深度尸檢 ? ? ? ?現(xiàn)管理層稱“滬江”品牌通過外包模式仍可產(chǎn)生約5000萬元年化收入，滬江但鑒于司法執(zhí)行優(yōu)先級(jí)與消費(fèi)者維權(quán)訴求，任何剩余價(jià)值均無望分配至股權(quán)層。

已為失信被執(zhí)行人 社保人數(shù)已為 0?

融資歷程與估值崩塌時(shí)間軸

所有權(quán)益類持有人價(jià)值歸零，無回收可能

滬江教育2011-2018年間完成8輪融資，主要估值節(jié)點(diǎn)如下： ?

• 2015-2016年D/D1輪：14家機(jī)構(gòu)以375元/股入場(chǎng)，投后估值約70-100億元，多數(shù)協(xié)議含有“2018年12月31日前未合格上市即1.0x本金+10%復(fù)利回購”條款。 ?

• 2018年6月遞表港交所：2017年收入5.55億元，銷售費(fèi)用5.89億元，凈虧損5.37億元，資產(chǎn)負(fù)債率126%，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)大額凈流出。 ?

• 2018年末審計(jì)報(bào)告：凈虧損擴(kuò)大至10億元以上，資產(chǎn)負(fù)債率飆升至153%，審計(jì)機(jī)構(gòu)出具否定意見，直接阻斷上市進(jìn)程。 ?

• 2019年3-4月控制權(quán)轉(zhuǎn)移：24.75%股權(quán)（1.24億股）以1.82億元對(duì)價(jià)（1.45元/股）完成轉(zhuǎn)讓，隱含公司整體估值不足10億元，較D1輪下跌超90%。

本次交易被司法認(rèn)定為“以借款為名、行股權(quán)轉(zhuǎn)讓之實(shí)”，構(gòu)成中國民營(yíng)企業(yè)近五年公開案例中對(duì)價(jià)最低、折扣最深的控制權(quán)轉(zhuǎn)移之一。

2019年控制權(quán)轉(zhuǎn)移交易司法重構(gòu)

根據(jù)上海一中院（2022）滬01民初31號(hào)及上海高院終審（2024）滬民終119號(hào)判決，交易全貌如下： ?

1. 資金鏈路：錢洪菊（名義出借人）→1.82億元“借款”→上?；ソ荩▌?chuàng)始人伏彩瑞實(shí)際控制），以其持有的滬江教育1.24億股提供質(zhì)押。 ?

2. 股權(quán)轉(zhuǎn)移：首筆款項(xiàng)到賬48小時(shí)內(nèi)，全部質(zhì)押股權(quán)即過戶至錢洪菊、錢鳳蕊、薛子林名下，并迅速二次轉(zhuǎn)至上海凌岳、上海懷恩等五家新設(shè)主體，最終實(shí)益所有人均為陳忠輝及其家族。 ?

3. 同步高價(jià)回購：利用同一筆1.82億元中的8126萬元，由上?；ソ菀?0.47元/股高價(jià)回購陳忠輝前期通過陳麗萍代持的396.96萬股，回購款最終流入陳忠輝妹妹陳婷賬戶。 ?

4. 司法認(rèn)定： ?

• 資金來源與最終股權(quán)歸屬屬“同一家庭/團(tuán)隊(duì)”； ?

• 低價(jià)受讓控制權(quán)+高價(jià)回購前期倉位，構(gòu)成即時(shí)套利約13倍； ?

• 故意繞開D1輪投資者優(yōu)先購買權(quán)、共同出售權(quán)，損害第三方利益； ?

• 交易自始無效，滬江教育、錢洪菊、陳忠輝關(guān)聯(lián)方等構(gòu)成共同侵權(quán)。

本次交易使陳忠輝一方凈取得控制權(quán)成本低于1元/股，堪稱中國PE二級(jí)市場(chǎng)最極端套利案例之一。

8.14億元連帶賠償責(zé)任 ?已無任何投資或交易價(jià)值

1. 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀（管理層口徑，2025年）： ?

• 2025年初將“滬江網(wǎng)?！逼放萍傲髁空w外包，收取固定授權(quán)費(fèi)1000萬元/年+銷售額5%分成； ?

• 公司全年收入約5000萬元，賬面已實(shí)現(xiàn)盈利； ?

• CCTalk平臺(tái)亦對(duì)外授權(quán)，整體業(yè)務(wù)呈現(xiàn)“輕資產(chǎn)、無風(fēng)險(xiǎn)”特征。

負(fù)債與司法執(zhí)行現(xiàn)狀： ?

• 8.14億元連帶賠償責(zé)任（上?；ソ萜飘a(chǎn)管理人已發(fā)《清償債務(wù)通知書》）； ?

• 歷史退費(fèi)、薪資、稅務(wù)等執(zhí)行案件累計(jì)超3000萬元； ?

• 公司賬戶長(zhǎng)期凍結(jié)，董事長(zhǎng)宋相偉最新限制消費(fèi)令發(fā)布于2025年11月3日； ?

• 學(xué)員維權(quán)群規(guī)模約300-500人，單人金額數(shù)百至數(shù)萬元不等，多數(shù)因訴訟成本選擇放棄。

清償順序與回收展望：

在中國破產(chǎn)法框架下，職工債權(quán)、稅款、普通破產(chǎn)債權(quán)均大幅優(yōu)先于股權(quán)及次級(jí)投資者。8.14億元新增責(zé)任將進(jìn)一步稀釋所有存量債權(quán)人回收率。外包模式產(chǎn)生的5000萬元年收入在扣除必要運(yùn)營(yíng)費(fèi)用后，預(yù)計(jì)全部用于司法執(zhí)行，股權(quán)層回收率為零。

? ? ?滬江教育案例為中國互聯(lián)網(wǎng)教育行業(yè)提供了極端教科書式教訓(xùn)——高強(qiáng)度對(duì)賭條款、創(chuàng)始人挪用資金私下回購、上市關(guān)鍵窗口期的隱秘控制權(quán)轉(zhuǎn)移，足以在數(shù)月內(nèi)將百億估值獨(dú)角獸歸零。當(dāng)前公司雖保有品牌殘值，但已無任何投資或交易價(jià)值。

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