文|《BUG》欄目 閆妍

　　中國(guó)特賣(mài)電商龍頭唯品會(huì)近日發(fā)布2025年第三季度財(cái)報(bào)。逃離

　　財(cái)報(bào)顯示，特賣(mài)唯品會(huì)第三季度實(shí)現(xiàn)凈營(yíng)收214億元，生意同比增長(zhǎng)3.4%，不香環(huán)比下滑17%。個(gè)季凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)16.8%至12億元人民幣，度萬(wàn)環(huán)比下滑19.5%。用戶(hù)Non-GAAP凈利潤(rùn)15億元，唯品同比增長(zhǎng)14.6%，逃離環(huán)比下滑28.6%。特賣(mài)

　　值得警惕的生意是，在剛剛過(guò)去的不香第三季度之前，其營(yíng)收已連續(xù)五個(gè)季度同比下滑，個(gè)季同比降幅最深曾觸及-9.18%，度萬(wàn)最低也為-3.60%，用戶(hù)這一長(zhǎng)達(dá)近一年半的持續(xù)性收縮表明，增長(zhǎng)失速已是其面臨的新常態(tài)。

　　《BUG》欄目統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，唯品會(huì)活躍用戶(hù)數(shù)由上個(gè)季度的4350萬(wàn)人降為4010萬(wàn)人，差值達(dá)340萬(wàn)人。

　　此外，據(jù)媒體報(bào)道，已在美上市十年的唯品會(huì)，目前正積極籌備回歸港股，最快將于明年實(shí)現(xiàn)港股上市，以期重塑其增長(zhǎng)敘事并突破當(dāng)前估值瓶頸。唯品會(huì)方面高管回應(yīng)稱(chēng)：“我們一直在密切關(guān)注資本市場(chǎng)變化，如果有任何進(jìn)展，我們將及時(shí)向市場(chǎng)更新信息?！?/p>

　　季度營(yíng)收曾“五連降”

　　財(cái)報(bào)顯示，唯品會(huì)三季度恢復(fù)了業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，各項(xiàng)核心運(yùn)營(yíng)指標(biāo)依然面臨著壓力。

　　財(cái)報(bào)顯示，唯品會(huì)第三季度實(shí)現(xiàn)凈營(yíng)收214億元，同比增長(zhǎng)3.4%，環(huán)比下滑17%。凈利潤(rùn)12億元人民幣，同比增長(zhǎng)16.8%，環(huán)比下滑19.5%。Non-GAAP凈利潤(rùn)15億元，同比增長(zhǎng)14.6%，環(huán)比下滑28.6%。

　　值得警惕的是，在剛剛過(guò)去的第三季度之前，其營(yíng)收已連續(xù)五個(gè)季度同比下滑，有長(zhǎng)達(dá)近一年半時(shí)間的持續(xù)性收縮。

　　財(cái)報(bào)顯示，自2024年第二季度至2025年第二季度，唯品會(huì)每季度財(cái)報(bào)分別錄得268.75億元、206.76億元、332.24億元、262.69億元、258.06億元，營(yíng)收同比分別錄得-3.60%、-9.18%、-4.18%、-4.98%、-3.98%。

　　這份成績(jī)單與唯品會(huì)早年的輝煌形成強(qiáng)烈反差。2010年?duì)I收增速高達(dá)1061%，2012年上市時(shí)，其營(yíng)收增速曾高達(dá)208%。

　　財(cái)報(bào)顯示，2025年第三季度唯品會(huì)商品交易總額（GMV）同比增長(zhǎng)7.5%，從上年同期的401億元人民幣增至431億元人民幣。2025年第三季度總訂單數(shù)同比增長(zhǎng)1.5%，從上年同期的1.639億單增至1.664億單。

　　第三季度，唯品會(huì)運(yùn)營(yíng)費(fèi)用為39億元，上年同期為38億元。其中，履約費(fèi)用為19億元，上年同期為17億元，同比增長(zhǎng)11.76%；營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用為6.672億元，上年同期為6.178億元，同比增加8%；技術(shù)與內(nèi)容費(fèi)用4.386 億元，上年同期為4.542億元；一般及行政管理費(fèi)用為9.846 億元，上年同期為9.578億元。

　　營(yíng)收構(gòu)成上，第三季度唯品會(huì)產(chǎn)品銷(xiāo)售收入為193.63億元，其他收入為20.07億元。據(jù)此計(jì)算，產(chǎn)品收入占總營(yíng)收的比重高達(dá)90.6%，這清晰地表明其增長(zhǎng)仍極度依賴(lài)于核心的商品交易業(yè)務(wù)。

　　唯品會(huì)的其他收入主要包括產(chǎn)品推廣及在線(xiàn)廣告收入、來(lái)自杉杉奧特萊斯的租賃收入、向第三方商家收取的平臺(tái)接入費(fèi)（公司為其提供產(chǎn)品銷(xiāo)售平臺(tái)）、第三方物流服務(wù)收入、貸款撮合服務(wù)收入及會(huì)員費(fèi)收入。

　　這也意味著，唯品會(huì)新業(yè)務(wù)探索成效不彰。在電商主業(yè)之外，無(wú)論是線(xiàn)下奧萊業(yè)務(wù)還是其他新方向的探索，目前尚未形成規(guī)?；牡诙鲩L(zhǎng)曲線(xiàn)，無(wú)法有效拉動(dòng)整體營(yíng)收。

　　活躍用戶(hù)數(shù)增長(zhǎng)放緩

　　值得注意的是，唯品會(huì)的活躍用戶(hù)數(shù)增長(zhǎng)正在明顯放緩。

　　《BUG》欄目統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，自2024年第一季度起，唯品會(huì)活躍用戶(hù)數(shù)連續(xù)六個(gè)季度同比負(fù)增長(zhǎng)，尤其在2024年第三季度同比跌幅達(dá)-6.30%，整體用戶(hù)基本盤(pán)面臨著持續(xù)流失的壓力。

　　2025年第一季度唯品會(huì)活躍客戶(hù)數(shù)為4130萬(wàn)，較上年同期的4310萬(wàn)減少180萬(wàn)客戶(hù)。第二季度唯品會(huì)的活躍客戶(hù)數(shù)為4350萬(wàn)，較上年同期的4430萬(wàn)減少80萬(wàn)客戶(hù)。

　　而2025年第三季度，唯品會(huì)活躍用戶(hù)數(shù)為4010萬(wàn)，雖然實(shí)現(xiàn)了同比增長(zhǎng)1.3%，為近兩年首次增長(zhǎng)，但這一增長(zhǎng)的“含金量”需要冷靜看待。

　　今年三季度，唯品會(huì)活躍用戶(hù)數(shù)由上個(gè)季度的4350萬(wàn)人降為4010萬(wàn)人，用戶(hù)數(shù)差值達(dá)340萬(wàn)人。此外，相較于2023年同期的4250萬(wàn)，其活躍用戶(hù)規(guī)模實(shí)則收縮了近240萬(wàn)。且唯品會(huì)2023年第三季度訂單數(shù)為1.799億，兩年之后僅剩下1.664億單。

　　唯品會(huì)堅(jiān)守的生態(tài)位，究竟是一個(gè)可持續(xù)的利基市場(chǎng)，還是一個(gè)注定緩慢收縮的存量戰(zhàn)場(chǎng)？

　　今年二季度，高瓴旗下HHLR對(duì)阿里巴巴、京東、唯品會(huì)三家電商企業(yè)都做了大幅減持。其中，對(duì)阿里巴巴減持了約276萬(wàn)股，減持幅度為70.58%；對(duì)京東減持了約254萬(wàn)股，減持幅度為52.71%；對(duì)唯品會(huì)減持了約555萬(wàn)股，減持幅度高達(dá)83.07%。

　　此外，曾經(jīng)是唯品會(huì)重要股東的京東，也消失在主要股東行列。

　　2017年，唯品會(huì)獲騰訊、京東8.63億美元聯(lián)合戰(zhàn)略投資。截至2022年3月31日，唯品會(huì)股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，沈亞持股12.9%，洪曉波持股7.6%，騰訊持股為9.8%，京東持股為6.5%，Harris Associates持股為5.9%。

　　但到2023年5月，唯品會(huì)向美國(guó)SEC發(fā)布20-F文件顯示，曾經(jīng)是唯品會(huì)重要股東的京東則消失在主要股東行列，這也說(shuō)明京東在此期間大筆減持了唯品會(huì)。

　　在今年4月，唯品會(huì)向美國(guó)SEC遞交20-F文件。文件顯示，截至2025年3月31日，唯品會(huì)有102，976，663股，唯品會(huì)創(chuàng)始人、CEO沈亞及其妻子X(jué)iaochun Zhang持有18，299，191股，擁有17.4%股權(quán)，共占公司投票權(quán)的64.5%。

　?。ń刂?025年3月31日，唯品會(huì)股權(quán)結(jié)構(gòu)）

　　回港上市為解困局？

　　資深零售行業(yè)專(zhuān)家、江南北集團(tuán)創(chuàng)始人高攀向《BUG》欄目表示，唯品會(huì)的營(yíng)收下滑并非單一因素導(dǎo)致，而是外部競(jìng)爭(zhēng)、內(nèi)部模式局限和運(yùn)營(yíng)效率三重壓力疊加的結(jié)果。

　　他具體談到，唯品會(huì)面臨的已不再是傳統(tǒng)電商的競(jìng)爭(zhēng)，綜合電商的“常態(tài)化低價(jià)”策略，比如淘天、京東的“百億補(bǔ)貼”等，將以往的大促特賣(mài)變成了日?；顒?dòng)，直接模糊了唯品會(huì)“品牌特賣(mài)”的獨(dú)特性。同時(shí)，還伴隨著內(nèi)容電商的心智與效率的掠奪，抖音、快手等平臺(tái)的直播電商以其強(qiáng)大的內(nèi)容引流和沖動(dòng)消費(fèi)場(chǎng)景，成為品牌清庫(kù)存的新首選，對(duì)唯品會(huì)單純的貨架式甩賣(mài)形成了降維打擊。

　　為應(yīng)對(duì)營(yíng)收下滑趨勢(shì)并重新贏(yíng)得資本市場(chǎng)的信心，唯品會(huì)正尋求戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)變。據(jù)媒體報(bào)道，已在美上市十年的唯品會(huì)，目前正積極籌備回歸港股，最快將于明年實(shí)現(xiàn)港股上市，以期重塑其增長(zhǎng)敘事并突破當(dāng)前估值瓶頸。

　　唯品會(huì)選擇回港二次上市，或許是其破解業(yè)績(jī)困局的關(guān)鍵一步？

　　高攀表示，在國(guó)際環(huán)境存在不確定的背景下，回港上市可以拓寬融資渠道，貼近主要市場(chǎng)和投資者，增強(qiáng)公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力。同時(shí)，港股市場(chǎng)更接近中國(guó)本土消費(fèi)者，投資者對(duì)業(yè)務(wù)模式的理解可能更深入，若公司能講好轉(zhuǎn)型故事，存在估值修復(fù)的空間。

　　但他也強(qiáng)調(diào)，唯品會(huì)需要講出新的“增長(zhǎng)故事”?！案酃赏顿Y者同樣關(guān)注增長(zhǎng)潛力，如果唯品會(huì)無(wú)法向市場(chǎng)展示其扭轉(zhuǎn)用戶(hù)下滑、開(kāi)拓新增長(zhǎng)點(diǎn)的清晰路徑，僅憑目前的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，可能難以獲得理想的估值。同時(shí)，赴港上市后唯品會(huì)將面臨更嚴(yán)格的審視，港股市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者云集，對(duì)公司治理、財(cái)務(wù)透明度和可持續(xù)發(fā)展能力要求很高，唯品會(huì)需要持續(xù)證明其盈利模式的穩(wěn)健性和戰(zhàn)略執(zhí)行的有效性?！?/p>

很贊哦!（22779）